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东上重组落锤方案仍存争议-【新闻】

发布时间:2021-04-06 01:15:34 阅读: 来源:pap铝塑片厂家

三大航空公司在基地市场的客运市场份额

公司   新东航   国航   南航

基地   上海    北京   广州

2006年 50.10%  38.30%   53.20%

2007年 48.50%  39.10%   50.70%

2008年 46.60%  39.80%   49.00%

三大航空公司在基地市场的货运市场份额

公司   新东航  国航   南航

基地   上海   北京   广州

2006年 28.90% 45.80% 42.10%

2007年 27.00% 44.20% 39.70%

2008年 26.60% 45.90% 37.00%

资料来源:民航总局机场统计年报、民航总局航空公司统计年报

东方证券首席分析师 王晶

航空运输业分析师 章琪

停牌一个月后,ST东航(600115)和*ST上航(600591)昨日公布了合并重组方案。ST东航将以换股方式吸收合并*ST上航,换股比例为每1股上航A股股份换取1.3股东航A股股份。东航和上航的换股价格分别为5.28元和5.50元,即换股溢价为25%。

同时,股东若有异议,可选择现金——东航A股按每股5.28元、港股按每股1.56港元,上航按每股5.50元。

东航将通过向包括大股东东航集团在内的不超过10个A股投资者非公开发行股票,获取约70亿元资金。

*ST上航昨日涨停报收6.22元,ST东航涨停报收于5.60元。东航H股(0670.HK)昨日上午复牌逆市冲高至1.99港元,全日收涨2.87%,报1.79港元。

四套换股方案

方案本身采用了存在即是合理的思路。即假设目前东航、上航的股价是合理的,同时给上航股东25%的风险溢价,由此确定换股比例1:1.3。市场的代表性观点认为,应从每股净资产或每股收入角度来计算换股比例。以此观点来看,每股上航股份应换取更多东航股份。

我们认为,如果认为市场是有效的,反映了所有包括净资产等各方面在内的信息,则东航提出的方案也不失为一种思路。

如果按每股净资产换股的话,目前上航每股净资产在1.02元(按上次增发后),而东方航空(600115)每股净资产为0.25元。

如果按每股收入来换股的话,上航每股收入为10.2元,东航每股收入为4.36元。这一思路的出发点在于,在假设航空公司的经营能力相当的情况下,以其市场占有率高低决定其价值。

市场给出的其他方案还包括诸如按每股含座位数等。

应该说,这些方案都有各自的缺点与优点。按每股净资产决定换股的话,简单但比较死板,不能反映同样账面价值的不同盈利能力。每股收入这个指标则未考虑同样的收入后面经营能力的高低,所导致的盈利不同。每股座位数也不能体现这个座位的权益与负债情况。

但应该说,如果将这些方案的不足都考虑进来,似乎对上航换股更为有利。

上航股价取决于东航

静态地看,目前上航的股价有16%的上涨空间。按相应的换股比例,上航的股价取决于东航的股价。而对于东航来讲,我们认为当事件明朗以后,东航的估值将向国内其他航空股回归。

合并以后的东航的盈利能力与发展前景,我们觉得弱于中国国航(601111)(601111,简称“国航”),所以在估值上我们觉得应该以国航为参照尺度。从PE(市盈率)与PB(市净率)多个维度来看,东航目前相对高估。但同时由于其在吸收合并方案中提供了5.28元/股的现金选择权,也限制了股价在合并完成之前的下跌空间。

尽管目前国内航空股相对于国际航空股的估值来讲,似乎都显得不合理。但对于同样估值体系的航空公司,公司质地应该决定其相对应的估值位次。从这方面看,我们认为,当东航的原来炒作性的因素逐渐明朗之后,在A股市场当中的估值位次应该向其他航空公司靠拢。

协同效应有待检验

我们认为,东航与上航这两家以上海为基地的航空公司的合并,有利于协同效应的发挥,这是必然的。协同效应主要从收入与成本两方面体现,包括在航线布局、航班时刻安排、航材采购、维修、人员安排等方面。

具体的数据目前难以测算,但协同效应能发挥的程度还需要时间去观察。同时目前上海的两场运营情况,也使东上航整合后的发展依然受到较大的制约。

协同效应基础在于规模经济。航空业运行的趋势是经营利润率越来越薄,因此不断地做大,兼并重组,产生协同效应,是其维持自身生存的手段。

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